원래 그는 온라인 주얼리 사이트를 준비 중이었다. 트레이드쇼에서 수십만 달러어치 인벤토리를 사들이고 사이트도 거의 다 만든 상태였는데, 동네 펫스토어를 다니다가 "펫푸드는 반복 구매"라는 단순한 통찰을 얻는다. 시장은 여전히 동네 가게가 살아 있을 만큼 분절돼 있었고, Amazon은 펫 카테고리에서 의외로 스케일을 못 내고 있었다. 그래서 Chewy로 피벗.
핵심 전략은 노골적으로 Amazon의 베스트 프랙티스 복제였다. 빠른 배송, 넓은 선택, 경쟁력 있는 가격, 그 위에 "동네 펫스토어 직원이 알아봐주는 듯한 경험"을 얹는 것. 손편지 카드, 반려동물 초상화, 24/7 고객 서비스. 직원도 전부 펫오너로만 채용했다. $3.35B에 매각(2017), 이후 IPO 시 시가총액은 $20B+까지 올랐다.
"공급업체가 우편으로 선물을 보내고 있다면, 그건 우리가 overpay 하고 있다는 아주 나쁜 신호다. 공급업체가 '내년 한 해 동안 너랑 다시는 말 섞고 싶지 않다'고 말한다면, 그건 우리가 제 가격에 사고 있다는 뜻이다."
실행도 직접. 새벽 4~5시까지 본인이 Google AdWords 캠페인을 직접 관리했고, 메이저 공급업체 협상도 본인이 들어갔다. "다른 사람한테 협상 맡기면 관계 만들고 친해지려는 path of least resistance로 흐른다." 저마진 비즈니스에서 사업이 적자일 때, 친절보다는 sustainability가 먼저였다.
Chewy 매각 후 그는 "역사적으로 수익성은 있지만 시장에서 out of favor인" 종목들에 패시브 투자를 시작한다. GameStop도 그 중 하나. 처음엔 5% 미만 보유로 이사회에 합류 제안을 받았지만, 대형 이사회의 단 한 자리 제안을 거절한다. "내가 들어가서 의미 있는 변화를 만들려면 한 자리로는 안 된다."
COVID로 GameStop 주가가 무너지자 10% 이상 매집 → 13D 제출 → 액티비스트 선언. 이후 이사회 장악, CEO 해임, Chewy 출신 임원들과 함께 턴어라운드. 그가 정리한 한 줄: "Chewy에서 배운 것을 GameStop에 그대로 적용한다."
Cohen은 오래전부터 eBay를 보고 있었다고 말한다. "eBay는 Amazon이 될 수 있었던 회사"다. 마켓플레이스 선점, 글로벌 사용자, 수집품·중고 카테고리에서의 브랜드 — 모트는 분명히 존재한다. 다만 창업자 이후 성장이 정체됐고, 전자상거래 산업의 폭발적 성장 대비 점유율은 계속 하락했다.
GameStop과의 시너지도 직접적이다. GameStop은 1,600개 매장을 갖고 있고, 게임·수집품·중고 테크에서 이미 강하다. eBay의 글로벌 마켓플레이스와 합치면 셀러 풀, 콘텐츠 스튜디오, 풀필먼트 노드 — 모두 즉시 활용 가능.
인벤토리를 들지 않는 순수 마켓플레이스가 매출의 절반 이상을 운영비로 쓴다는 건 비정상이다. $2.4B 마케팅을 부어도 액티브 유저가 늘지 않는다는 건 더 노골적인 신호. 셀러들은 Amazon Seller Central 같은 1st-party 툴이 없어서 3rd-party에 의존하고, 리더십은 외부 컨설턴트에 기댄다 — "roll up sleeves" 하지 않는다.
$5.5B 운영비 베이스에서 $2B를 즉각 절감. 핵심은 $2.4B 마케팅의 비효율 정리. "유저가 안 늘면 그건 마케팅이 아니라 낭비." 즉각적인 earnings 개선이 핵심.
미국에서 빠르게 성장 중이고 아시아에서는 이미 거대한 시장. 경쟁사는 이미 "crushing it". eBay는 사용자·브랜드·플랫폼을 다 갖고 있는데 "플랫폼이 형편없다(sucks)". 크리에이터 승인이 막혀 있고 백엔드도 열악. eBay Live가 존재한다는 것조차 모르는 사람이 대부분. 1,600개 매장을 콘텐츠 스튜디오 + 풀필먼트 노드로 전환하면 셀러·크리에이터에게 압도적 차별점.
아직 공개적으로 언급한 적 없는 새 그림. AAA 게임의 스킨·무기 같은 인게임 아이템을 거래할 마켓플레이스. "NFT가 되고 싶었지만 실패한 것 — 인게임 아이템은 실제 utility가 있다." 트레이딩 카드·예술품은 ego play이고 종이·플라스틱일 뿐이지만, 인게임 아이템은 진짜 효용이 있고 유동성을 제공하는 marketplace가 아직 존재하지 않는다. TAM은 물리 컬렉터블보다 훨씬 클 수 있다.
딜 구조는 현금 50% + GameStop 주식 50%. Friedberg가 "왜 all-cash로 안 가냐"고 물으니 Cohen은 단순하게 답한다. "$60B 현금을 그냥 굴리고 있지 않다." 게다가 eBay 주주 다수는 사업 자체를 좋아하고 계속 owning 하고 싶어 한다 — 50% 스톡 컴포넌트가 그걸 가능하게 한다.
현 장벽은 특별 주주총회 소집 문턱 20%다. 이걸 10%로 낮추는 투표가 근소한 차이로 실패했다. 그래서 지금 Cohen은 기관투자자들과 직접 대화 중. "사업은 좋아한다, 기회는 많이 본다"는 컨센서스를 확인 중이다.
"There's nothing more American than basically risking your own capital. So why does everyone want us to fail?" 자기 돈을 리스크 부담하는 빌더 vs. 자기 돈은 한 푼도 안 넣은 고용직 — 왜 미디어와 시장은 후자를 옹호하는가?
인터뷰어(Friedberg)의 해석: 미디어가 한 번 "GameStop = meme stock"으로 프레임을 굳혀 놓았다. Cohen이 성공한다는 건 그 프레임이 틀렸다는 증거가 된다. 그래서 미디어는 자기 credibility를 지키기 위해 계속 부정해야 한다. "미디어가 신뢰를 회복하려면 결국 자기들이 틀렸음을 인정해야 한다 — 그건 어렵다."
"Markets don't care what the media says. On the short term, they might — it's a voting machine. But on the long term, it's a weighing machine." GameStop의 펀더멘털 개선이 계속되면, 미디어가 뭐라 하든 가중치는 결국 무게(weight) 쪽으로 간다.
Chewy 시절 한 일화. 노인 요양원에서 일하던 한 여성이 고객서비스 자리에 계속 지원했다. 이력서상 자격은 부족했지만 끈질겼다. 결국 채용 → 대성공. "이력서엔 자격이 부족했지만, drive가 있었고 motivated였고 일하고 싶어 했다."
"I look for will over skill... 결국 우리가 찾는 건 diehards — 모든 걸 다 쏟아부을 수 있는, all in 할 수 있는 사람들. 기본적으로 나만큼이나 psychotic한 사람들. 그렇게 fellow psychopaths의 팀이 만들어졌다." Friedberg가 받친다 — "A's only put up with A's."