발표일: 2024년 10월 11일
경영진: Jamie Dimon (CEO), Jeremy Barnum (CFO)
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JPMorgan Chase는 2024년 3분기에 순이익 129억 달러, 주당순이익(EPS) 4.37달러, 총 매출 433억 달러를 기록하며 유형자기자본이익률(ROTCE) 19%를 달성했다. 전년 동기 대비 매출은 26억 달러(6%) 증가했으나, 수익률은 전년도 22%에서 19%로 하락했다. 이는 예상되던 정상화 과정의 일환이다. 시장 제외 순이자이익(NII ex Markets)은 2억7,400만 달러(1%) 증가에 그쳤는데, 대차대조표 믹스 및 증권 재투자의 영향, 카드 회전 잔액 증가, 도매 예금 잔액 증가가 뱅킹 및 자산관리 부문의 예금 잔액 감소 및 예금 마진 압박으로 대부분 상쇄되었기 때문이다. 비이자수익(NIR ex Markets)은 18억 달러(17%) 증가했으나, 전년도 순투자증권 손실을 제외하면 자산관리 및 투자은행 수수료 증가로 10% 성장한 것이다. 마켓 매출은 5억3,500만 달러(8%) 증가했다. 비용은 226억 달러로 8억800만 달러(4%) 증가했는데, 매출 연동 보상을 포함한 보상비용과 직원 증가가 주요 원인이었으며, 법률 비용 감소로 일부 상쇄되었다. 신용 비용은 31억 달러로 순상각 21억 달러와 순충당금 적립 10억 달러를 반영했다. 순충당금 적립은 소비자 부문에서 8억8,200만 달러(주로 카드), 도매 부문에서 1억4,400만 달러를 포함했다. 순상각은 전년 대비 5억9,000만 달러 증가했으며 주로 카드 부문에서 발생했다. 보통주자기자본비율(CET1)은 15.3%로 전분기와 동일했는데, 순이익과 OCI 이익이 자본 배당 및 RWA 증가로 상쇄되었다. 이번 분기 RWA는 대출 활동 증가뿐만 아니라 거래 측면의 고객 활동 증가 및 시장 변동을 반영한다. 자사주 매입은 60억 달러로, 이는 부분적으로 이전에 언급했던 Visa 주식 매각 대금의 활용을 반영한다. 2024년 전체 NII ex Markets 가이던스를 약 915억 달러로, 총 NII를 약 925억 달러로 제시했다. 이는 4분기 NII가 전분기 대비 약 6% 감소할 것을 의미한다. 조정 비용 전망은 약 915억 달러로, 전년도보다 증가했다. 카드 순상각률은 약 3.4%로 예상된다.
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1. NII 정점 통과, 2025년 중반까지 하락 후 반등 전망
JPMorgan의 가장 중요한 메시지는 순이자이익(NII)이 정점을 통과했으며 앞으로 몇 분기 동안 하락세가 이어질 것이라는 점이다. CFO Jeremy Barnum은 4분기 NII가 전분기 대비 약 6% 감소할 것으로 예상되며, 가장 큰 단일 동인은 수익률 곡선이라고 밝혔다. 3분기에 NII가 전분기 대비 증가했지만, Investor Day에서 언급했듯이 순차적 증가 후 순차적 감소가 이어질 수 있다고 경고했으며, 이것이 정확히 현재 상황이다. 현재 수익률 곡선을 가정할 때, NII ex Markets의 순차적 감소가 명확히 보이며, 저점은 2025년 중반 어느 시점에 발생할 것으로 예상된다. 그 시점 이후 잔액, 카드 회전 성장, 기타 요인의 조합이 순차적 성장으로 복귀시킬 수 있다. 2025년 NII ex Markets 컨센서스는 현재 870억 달러로, 컨퍼런스 초기보다 낮아졌지만 여전히 "약간 높아 보인다(a little toppy)"고 평가했다. 저점은 이 숫자보다 다소 낮을 것으로 예상되며, 연도 후반에 성장이 재개되면서 카드 회전의 지속적인 순풍(올해보다는 적지만)과 예금 잔액 증가가 도움이 될 것이다. Jamie Dimon은 "다음번에는 내가 그냥 숫자를 줄 것"이라며 NII 추측 게임에 대한 불만을 표출했다. 그는 "모든 것이 같다면 NII는 숫자지만, 모든 것은 결코 같지 않다"며 수익률 곡선, 경기 침체 대 성장 지속, 회사와 시장의 끊임없는 결정 등이 모두 영향을 미친다고 강조했다. 핵심은 NII가 870억 달러보다 낮을 것이며 "아마도 많이는 아니지만" 정확한 환경은 알 수 없다는 것이다. Markets NII와 관련해서는 4분기 약 8억 달러를 시사했으며, 이를 연율화하면 현재 컨센서스 및 올해 수준보다 상당히 높은 시작점 실행률을 제공한다. Markets NII의 변화는 거의 항상 최종선 중립적이며 NIR로 상쇄되지만, 모델 정리를 위해 이 시작점과 곡선에 있는 인하 횟수, 이 숫자가 역사적으로 부채 민감했다는 사실을 인식해야 한다.
2. 투자은행 강력한 회복, 하지만 지속가능성에는 의문
투자은행(IB) 부문은 3분기에 놀라운 성과를 보였다. IB 수수료는 전년 대비 31% 증가했으며, 연초 대비 지갑 점유율 9.1%로 1위를 차지했다. 자문 수수료는 몇몇 대형 거래 마감의 혜택으로 10% 증가했다. 인수 수수료는 채권 56%, 주식 26% 증가하며 의미 있게 상승했는데, 주로 유리한 시장 조건에 기인했다. Jeremy Barnum은 분기 후반 IB 수수료의 초과 성과가 의미 있는 정도로 DCM(채무자본시장)에 의해 주도되었으며, 일부는 M&A 거래 마감 가속화에 의해 주도되었다고 설명했다. 일부 DCM 초과 성과는 파이프라인에 없는 기회주의적 거래 유형이며, 이는 종종 CFO들이 시장 수준 개선을 보고 뛰어드는 것에 의해 주도된다. 따라서 이것이 금리 인하의 약간의 결과일 가능성이 있다. 연중 긍정적인 모멘텀에 비추어 파이프라인에 대해 낙관적이지만, M&A 규제 환경과 지정학적 상황은 지속적인 불확실성의 원천이다. Jamie Dimon은 채무 시장에서 금리가 하락하고 스프레드가 상당히 낮으며 시장이 활짝 열려있어 사람들이 오늘 이를 활용하는 것이 이해가 된다고 말했다. 그러나 이러한 조건이 내년 후반의 지속적인 조건으로 유지되지 않을 수 있다고 경고했다. 대출 성장 및 IB 파이프라인 전환과 관련해 금리 인하 효과에 대한 질문에 Barnum은 일반적으로 "아니오"라고 답했다. 이러한 인하는 이미 상당히 가격에 반영되어 있었고, 수익률 곡선이 오랫동안 역전되어 있었기 때문에 즉각적인 극적인 반응을 기대하는 것은 명백하지 않으며, 실제로 그것을 보고 있지 않다고 설명했다. 다가족 주택(multifamily) 대출 부문에서 장기 금리 하락에 따라 대출 실행에서 고무적인 신호를 보고 있지만, 실행이 상환 활동으로 상쇄되므로 단기적으로 전체 성장은 완만할 것으로 예상된다.
3. 사적 신용(Private Credit) 전략: 고객 우선, 다수 파트너, 유연성
Jamie Dimon은 사적 신용 및 직접 대출에 대한 JPMorgan의 전략을 상세히 설명했다. 다른 은행들이 대체 자산운용사와의 파트너십을 체결하는 것을 보았지만, JPMorgan은 다른 접근 방식을 취하고 있다. 첫째, 회사는 고객에게 세계와 그들에게 최고의 제품 및 서비스에 대한 불가지론적 관점을 제공하기 위해 존재한다. 따라서 고객이 올 때 직접 대출과 신디케이트 대출 또는 기타 전문화된 대출을 모두 제공할 것이다. 직접 대출은 더 빠르게 수행될 수 있고, 계약 조건이 더 간단할 수 있으며, 유니트란치(unitranche)일 수 있지만 더 비싸다. 고객에게 기본적으로 그들의 최선의 이익에 있는 것을 제공하고 그러한 제품이 무엇인지 알려줄 것이다. 과거에 직접 대출을 위해 100억 달러의 자본을 할당했다고 언급했으며, 실제로 많은 자본을 배치했고 일부 대출은 상환되었다. 따라서 직접 수행할 것이며, 100억, 200억 또는 300억 달러가 될 수 있다. 오늘은 제한되지 않는다. 5억 달러, 10억 달러, 그 이상을 단독으로 또는 파트너와 함께 수행할 것이다. 매우 중요한 것은 한 파트너에게만 할당하지 않을 것이라는 점이다. 여러 공동 대출자를 발표했으며, 이는 더 많은 유연성과 규모를 창출한다. 그 유연성을 사용하여 속도를 늦추거나 모든 사람으로부터 허가를 받아야 하지 않을 것인데, JPMorgan이 인수하고 신디케이트하고 브릿지 론처럼 소유하고 사후에 신디케이트할 수 있기 때문이다. 자체 리스크 측정 등을 사용할 것이다. 다시 말하지만, 모두 고객 서비스와 최고의 것을 제공하는 것을 확실히 하기 위함이다. 다른 전략을 취하고 있다. 독점적으로 한 자본 공급자에게 묶이지 않을 것이다. 그것이 고객에게 제공할 수 있는 것을 제한할 것이라고 생각한다. 아마도 그럴 것이다. 더 가격 경쟁력이 있을 수 있고, 제3자 자본 공급자에게 맞는 솔루션이 아닌 매우 구체적인 것을 일부 수행할 수 있다. 자본 차익거래가 발생하고 있음에도 불구하고 수행할 것이다. 은행이 보유해야 하는 곳과 보험사가 보유하는 곳을 보면 극적으로 다르다. 그것은 불리하지만, 오랫동안 다른 비즈니스에서 그러한 불리함을 가지고 있었다. 고객을 위해 옳은 것을 할 것이다.
4. 초과 자본 300억 달러: 인내심 있는 배치 전략, 자산 가격 과대평가 경고
Jamie Dimon은 자본 배치에 대한 매우 명확하고 신중한 입장을 밝혔다. 회사는 최소 300억 달러의 초과 자본을 보유하고 있으며(Barr 연설 가정 시), 실제로는 더 많을 수 있다. 그러나 이것이 "주머니에서 타오르고 있지 않다(not burning a hole in my pocket)"고 강조했다. 전체 회사를 소유하고 있으며, 현재 적절히 배치할 수 없다면 기다리는 것이 완벽히 합리적이라는 관점이다. 미래가 상당히 격동적일 수 있으며, 자산 가격이 그의 견해로는 과대평가되어 있다고 명확히 했다. 극도로 과대평가되었는지 약간 과대평가되었는지는 모르지만 기다리는 것을 선호한다. 배치할 수 있을 것이며, 주주들은 기다림으로써 매우 잘 서비스 받을 것이다. 자본 배치와 관련해 1,000억 달러의 6% 모기지를 사서 내일 순이익을 20억 달러 늘릴 수 있지만, 그런 식으로 결정을 내리지 않는다. 가장 중요한 것은 고객을 잘 서비스하고, 기술을 구축하고, 그런 것들을 하는 것이다. 또한 실제 초과 자본이 무엇인지 아직 모른다. 따라서 약간 인내심을 갖고 기다릴 것이며, 괜찮을 것이다. 이것은 변하지 않을 것이며, 변경되면 알려줄 것이다. 많은 주주들과 이야기하며, 그들은 유형 장부가의 2배 이상으로 주식을 다시 사는 것이 반드시 최선이 아니라는 것을 이해한다. 왜냐하면 재배치하거나 어느 시점에 더 싼 가격에 다시 살 더 나은 기회가 있을 것이라고 생각하기 때문이다. 시장은 영원히 높게 유지되지 않는다. Dimon은 "현금은 격동의 세계에서 때때로 매우 가치 있는 자산"이라고 강조하며, 친구 Warren Buffett이 지금 현금을 비축하고 있다고 언급했다. 사람들은 이 세계를 어떻게 항해하려고 하는지, 그리고 회사를 위해 장기적으로 어떻게 성장하려고 하는지에 대해 좀 더 신중해야 한다. 포트폴리오 인수와 관련해서는 신용 자산을 사러 시장에 나갈 것이라고 말하기 어렵다고 했다. 그러나 고객을 돕기 위해 신용 자산을 창출하는 것은 완전히 다른 문제다. 고객과 관련해서는 신용 자산 스프레드를 벌고 보통 다른 것도 있다. 은행가들이 그런 식으로 자본을 배치할 수 있다면 물론 더 하고 싶다. CIO가 여러 방식으로 자본을 배치할 수 있다면 아마도 더 할 것이다. 저렴한 주택, 실제로 상당히 편안한 것에서 더 할 수 있는지 항상 묻는다. 자본을 배치할 방법을 찾을 수 있다면 기꺼이 할 것이지만, 신중한 범주에 넣어달라고 했다.
5. 소비자 예금 저점 도달, CD 믹스 정점, 정상 마진 2~2.5%로 회귀 중
Jeremy Barnum은 소비자 예금이 현재 저점에 있으며, 여러 긍정적 신호가 있다고 밝혔다. 수익률 추구 행동이 상당히 감소했으므로 이제 이전만큼 역풍이 아니다. 체킹 계좌 잔액은 한동안 상당히 안정적이었으며, 이는 소비자들이 현금 버퍼를 소진하는 것을 끝냈다는 표시로 본다. 따라서 이것은 소비자 예금 잔액에 지지적이다. CD 믹스와 관련해서는 금리 인하가 오면서 CD 잔액이 상당히 높은 베타로 가격이 하락할 것으로 예상하며, CD 믹스가 지금 정점을 찍을 것으로 본다. 도매로 이동하면 실제로 이미 약간의 성장을 보고 있다. 이를 시장의 많은 사람들이 가진 증가하는 견해, 즉 QT의 종료가 곧 발표될 가능성이 있다는 것과 결합하면, 이것도 예금 잔액에 약간 지지적이다. Jamie Dimon은 예금 마진에 대해 중요한 통찰을 제공했다. 비정상적인 기간은 0%에서 1% 또는 2% 사이의 범위였다고 지적했다. 그 외에는 정상적인 은행 업무의 정상적인 예금 마진이 무엇인지 말한다면(정말 뜨거운 돈을 쫓는 사람들은 잊어버리고, 그것은 일어난다), 2%~2.5%다. Barnum은 이에 동의했다. 현재 그보다 약간 위에 있지만, 여전히 약간의 압력이 있지만 극적으로 그 수준을 초과하지는 않는다. 장기적으로 비즈니스 및 자산관리에서 매우 좋은 수익을 얻고 있다. 시장 점유율을 늘리고 있으며 지점을 지을 때 반드시 현재 마진을 가정하지 않는다. 시간이 지나면서 정상적인 마진이 무엇인지 본다. 모두를 위해 매우 좋은 비즈니스를 구축하는 것에 매우 편안하다. Barnum은 예금 마진(이러한 목적을 위해 정책 금리와 소비자 예금의 가중 평균 금리 지급의 차이로 정의)이 지속 불가능하게 높았으며, 한 가지 방법 또는 다른 방법으로 수정되어야 했다고 설명했다. 예금이 체킹과 저축을 통해 상품 수준에서 재가격되거나, 내부 이동(즉, CD 믹스 성장)을 엄청나게 보거나, 낮은 정책 금리를 보게 될 것이었다. 지금 앉아있는 곳에서, 물론 주어진 순간의 시장 경쟁 맥락에서 예금 환경이 무엇인지 보면서 가격 결정을 내린다. 그러나 주요 은행 관계를 유지하기 위해 재가격할 필요가 없었으며, 이것이 항상 핵심 전략이었다. 여백에서 일종의 뜨거운 돈을 결코 쫓지 않을 것이었다. CD에 크게 기울였고 현재 CD 믹스 수준에 도달했으며, 이것이 좋은 전략이었다.
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소비자 및 지역사회 은행(CCB) - 순이익 40억 달러
CCB는 매출 178억 달러로 전년 대비 3% 감소하며 예금 마진 압박의 영향을 받았다. 뱅킹 및 자산관리 부문 매출은 예금 마진 압박과 예금 감소를 반영해 전년 대비 11% 감소했으며, 자산관리 매출 성장으로 부분적으로 상쇄되었다. 평균 예금은 전년 대비 8%, 전분기 대비 2% 감소했다. 고객의 수익률 추구 활동, CD 거래량 포함, 둔화를 보고 있으며, 연말까지 예금이 비교적 보합세를 보일 것으로 예상한다. 고객 투자 자산은 시장 성과에 힘입어 전년 대비 21% 증가했으며, 지점 네트워크로부터 새로운 자산관리 고객의 강력한 추천이 계속되고 있다. 주택 대출 부문에서 매출은 높은 NII로 전년 대비 3% 증가했으나 서비싱 및 생산 매출 감소로 부분적으로 상쇄되었다. 카드 서비스 및 자동차 부문에서 매출은 높은 회전 잔액에 따른 높은 카드 NII로 전년 대비 11% 증가했다. 카드 잔액은 강력한 계좌 획득과 회전의 지속적인 정상화로 11% 증가했다. 자동차에서 대출 실행액은 100억 달러로 2% 감소했지만 강력한 마진과 높은 품질의 신용을 유지했다. 비용은 96억 달러로 전년 대비 5% 증가했으며, 주로 높은 현장 및 기술 보상과 마케팅 성장에 기인했다. 신용 성과 측면에서 이번 분기 신용 비용은 28억 달러로 카드에 의해 주도되었으며, 순상각 19억 달러(전년 대비 5억2,000만 달러 증가)와 순충당금 적립 8억7,600만 달러(주로 높은 회전 잔액)를 반영했다. 연속 4년째 소매 예금 점유율 1위를 차지했다. 소비자 지출은 정상화되었으며, T&E(여행 및 엔터테인먼트)에서 재량적 지출로의 큰 회전이 이제 정상화되었다. 재량에서 비재량으로의 회전을 소비자가 폭풍우에 대비하고 훨씬 더 나쁜 환경을 준비하는 신호로 일반적으로 생각할 것이지만, 시작된 수준을 고려하면 실제로 정상화로 본다. 전반적으로 지출 패턴이 견고하며, 소비자가 견고한 기반에 있고 강력한 노동 시장 및 현재 일종의 노 랜딩 시나리오 중심 사례와 일치한다고 본다.
기업 및 투자은행(CIB) - 순이익 57억 달러
CIB는 매출 170억 달러로 강력한 실적을 보였다. IB 수수료는 전년 대비 31% 증가했으며, 연초 대비 지갑 점유율 9.1%로 1위를 차지했다. 자문 부문에서 수수료는 몇몇 대형 거래 마감의 혜택으로 10% 증가했다. 인수 수수료는 의미 있게 증가했는데, 채권이 56%, 주식이 26% 증가했으며 주로 유리한 시장 조건에 의해 주도되었다. 연중 긍정적인 모멘텀에 비추어 파이프라인에 대해 낙관적이지만, M&A 규제 환경과 지정학적 상황은 지속적인 불확실성의 원천이다. 페이먼트 매출은 44억 달러로 전년 대비 4% 증가했으며, 수수료 성장과 높은 예금 잔액에 의해 주도되었으나 마진 압박으로 크게 상쇄되었다. 마켓 부문으로 이동하면, 총 매출은 72억 달러로 전년 대비 8% 증가했다. 채권은 보합이었으며, 통화 및 신흥시장에서의 초과 성과와 금리에서의 낮은 매출을 반영했다. 주식은 27% 증가했으며, 지역 전반에 걸친 강력한 성과를 반영했는데, 주로 미국의 지지적인 거래 환경과 아시아의 분기 후반 활동 증가에 의해 주도되었다. 증권 서비스 매출은 13억 달러로 전년 대비 9% 증가했으며, 주로 높은 시장 수준과 거래량에 따른 수수료 성장에 의해 주도되었다. 비용은 88억 달러로 전년 대비 1% 감소했으며, 낮은 법률 비용이 높은 매출 연동 보상 및 직원 증가, 높은 기술 지출로 주로 상쇄되었다. 평균 뱅킹 및 페이먼트 대출은 전년 대비 2%, 전분기 대비 1% 감소했다. 중간 시장 및 대형 기업 고객 세그먼트에서 신규 대출 수요와 리볼버 활용 모두에서 지속적인 부진을 보고 있는데, 부분적으로 고객들의 수용적인 자본 시장 접근 때문이다. 다가족 주택에서 장기 금리 하락에 따라 대출 실행에서 고무적인 신호를 보고 있지만, 실행이 상환 활동으로 상쇄되므로 단기적으로 전체 성장은 완만할 것으로 예상된다. 평균 고객 예금은 전년 대비 7%, 전분기 대비 3% 증가했으며, 주로 페이먼트 및 증권 서비스의 대형 기업으로부터의 성장에 의해 주도되었다. 신용 비용은 3억1,600만 달러로 마켓 및 강등을 포함한 높은 순 대출 활동에 의해 주도되었으나, 개선된 거시경제 변수로 부분적으로 상쇄되었다.
자산 및 자산관리(AWM) - 순이익 14억 달러
자산 및 자산관리는 세전 마진 33%로 순이익 14억 달러를 기록하며 기록적인 분기를 보냈다. 분기 동안 매출은 54억 달러로 전년 대비 9% 증가했으며, 높은 평균 시장 수준과 강력한 순유입에 따른 관리 수수료 성장, 전년도 손실과 비교한 투자 평가 이익, 높은 중개 활동에 의해 주도되었고, 예금 마진 압박으로 부분적으로 상쇄되었다. 비용은 36억 달러로 전년 대비 16% 증가했으며, 주로 매출 연동 보상을 포함한 높은 보상, 프라이빗 뱅킹 어드바이저 팀의 지속적인 성장, 높은 유통 수수료 및 법률 비용에 의해 주도되었다. 분기 동안 장기 순유입은 720억 달러로 채권 및 주식이 주도했다. 이는 기록적인 수치다. 유동성에서는 340억 달러의 순유입을 보았다. 운용자산(AUM) 3조9,000억 달러와 고객 자산 5조7,000억 달러는 모두 높은 시장 수준과 지속적인 순유입에 의해 주도되어 23% 증가했다. 대출은 전분기 대비 2% 증가했고, 예금은 전분기 대비 4% 증가했다. AWM 부문은 모든 측면에서 기록적인 성과를 달성했으며, 프라이빗 뱅킹 어드바이저 팀 확대, 국제 프라이빗 뱅킹 성장, ETF 추가, Chase Wealth Management 성장 등 지속적인 투자가 성과를 내고 있음을 보여준다. 고객 자산의 강력한 성장은 시장 성과뿐만 아니라 순유입을 통한 유기적 성장을 반영한다.
기업(Corporate) - 순이익 18억 달러
기업 부문은 매출 31억 달러로 전년 대비 15억 달러 증가했다. NII는 29억 달러로 전년 대비 9억3,200만 달러 증가했으며, 주로 이전 분기를 포함한 대차대조표 믹스 및 증권 재투자의 영향에 의해 주도되었다. NII는 순이익 1억5,500만 달러로, 전년도 순손실 4억2,500만 달러와 비교되며, 주로 이번 분기 낮은 순투자증권 손실에 의해 주도되었다. 비용은 5억8,900만 달러로 전년 대비 1억700만 달러 감소했다. 기업 부문은 전사적 재무 관리와 투자 활동을 담당하며, 대차대조표 최적화 및 증권 포트폴리오 관리를 통해 강력한 기여를 했다.
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2024년 및 2025년 NII 전망
회사는 2024년 NII ex Markets를 약 915억 달러로, 총 NII를 약 925억 달러로 예상한다. 연중 현재 위치를 고려해 4분기 NII 및 조정 비용에 대한 함축적 가이던스를 페이지에 포함했다. NII 숫자는 4분기에 약 8억 달러의 Markets NII를 시사한다. 이는 4분기 NII ex Markets가 전분기 대비 약 6% 감소할 것을 의미한다. 가장 큰 단일 동인은 수익률 곡선이다. 수익률 곡선은 분기 초 컨퍼런스에서 Daniel이 의견을 제시한 이후 약간 변경되었지만 크게는 아니다. 예금 잔액과 관련해 인하 사이클을 시작하는 맥락에서 명백히 또 다른 중요한 요소인데, 준비된 발언에서 언급했듯이 소비자의 경우 현재 말 그대로 저점에 있는 것처럼 느껴진다. 수익률 추구 행동을 보면 상당히 감소했으므로, 다른 모든 것이 같다면 더 이상 그렇게 큰 역풍이 아니다. 체킹 계좌 잔액을 보면 한동안 상당히 안정적이었으며, 이는 소비자들이 현금 버퍼 소진을 끝냈다는 표시로 본다. 따라서 이것은 소비자 예금 잔액에 지지적이다. CD 믹스와 관련해서는 금리 인하가 오면서 CD 잔액이 상당히 높은 베타로 가격이 하락할 것으로 예상하며 CD 믹스가 지금 정점을 찍을 것으로 본다. 도매로 이동하면 실제로 이미 약간의 성장을 보고 있다. 2025년에 대해 언급하면, 이번 분기에 NII가 순차적으로 증가했다. Investor Day에서 언급했듯이 순차적 증가 후 순차적 감소가 이어질 가능성이 있었고, 사람들이 그것이 일어났을 때 저점에 도달했다는 결론을 내리는 것을 피해야 한다고 말했다. 그것이 정확히 지금 보고 있는 것이다. 하지만 현재 앉아있는 곳에서 수익률 곡선을 고려하면, 수익률 곡선이 명백히 실현된다고 가정할 때, NII ex Markets의 순차적 감소에 대한 상당히 명확한 그림을 본다. 그러나 저점은 내년 중반 어느 시점에 발생할 수 있으며, 그 시점에서 잔액, 카드 회전 성장 및 기타 요인의 조합이 순차적 성장으로 복귀시킬 수 있다. 상당히 먼 미래를 추측하고 있으며, 다음 분기에 이 모든 것에 대한 공식적인 가이던스를 제공할 것이다. 2025년 NII ex Markets에 대한 현재 컨센서스는 870억 달러로 보이며, 이는 분기 초 컨퍼런스에서보다 명백히 낮아졌다. 따라서 이것이 우리에게 조금 더 일치하게 움직이는 것을 보게 되어 기쁘다. 여전히 약간 높아 보이지만, 확실히 범위 내에 있다.
비용 전망 및 투자 우선순위
조정 비용 전망은 약 915억 달러다. Daniel이 의견을 제시할 당시 컨센서스 비용 전망이 약간 낮아 보였다고 언급했다. 당시 940억 달러보다 약간 낮았다고 믿는다. 올해 일회성 유형의 중요한 항목에 대해 정상화하면 900억 달러보다 약간 낮은 핵심 비용 베이스를 제안할 것이다. 따라서 비용에서 상당히 건전한 증가다. 논의를 위해 900억의 베이스로 시작한다면, 명백히 인플레이션이 정상화되고 있으며, 명백히 항상 인플레이션을 상쇄하기 위한 효율성을 생성하려고 노력하고 있다. 하지만 그렇다고 해도, 논의를 위해 그 베이스에 3%를 가정하면, 그것은 처음부터 작업하고 있는 수십억 달러다. 다른 것은 올해 성장 전략을 계속 실행했으므로 연율화가 상당히 있다. 인센티브 보상의 계절성 때문에 4분기 숫자에서는 완전히 볼 수 없지만, 그것을 제거하면 아마도 순차적 증가를 볼 것이며, 따라서 추가 역풍으로서의 일부 연율화다. 주목할 만한 또 다른 것은 수수료 및 거래량 관련 비즈니스가 내년에 성장할 것으로 예상하므로, 다른 모든 것이 같다면 더 높은 비용 부담이 올 것이다. 이 모든 것을 조립하면 940억보다 약간 낮은 컨센서스 숫자가 그냥 낮아 보이는 이유를 설명하는 데 큰 도움이 된다. 우선순위 및 투자 측면에서 정말 아무것도 변하지 않았다. 전략이 변하지 않았다. 전략이 변하지 않았고 계획이 변하지 않았으며, 항상 가졌던 것과 동일한 장기적 관점으로 실행하고 있을 뿐이다. Jamie Dimon은 비용을 매우 자주 부르지만 투자라고 부른다고 강조했다. Investor Day로 돌아가면 자산 자산관리에 프라이빗 뱅커를 추가하고, 자산 자산관리에 ETF를 추가하고, 국제 프라이빗 뱅킹에 프라이빗 뱅커를 추가하고, Chase Wealth Management를 성장시키고, 미국 전역에 일부 지점을 추가했음을 볼 것이다. 혁신 경제에서 은행가와 특정 기술 등이 필요한 엄청난 기회가 있다고 생각한다. 목표는 점유율을 얻는 것이며, 하는 모든 것에서 정말 좋은 수익을 얻는다. 따라서 이것들은 기회다. 실제로 처벌해야 하는 비용이 아니다. 다양한 것들에 대해 지속적인 생산성을 광범위하게 보여준다. 또한 AI가 조금 올라갈 것이며, 시간이 지나면서 훌륭한 것을 생성할 범주로 넣을 것이다.
신용 품질 및 전망
신용 측면에서 2024년 카드 순상각률은 약 3.4%로 계속 예상한다. 신용 비용은 31억 달러로 순상각 21억 달러와 순충당금 적립 10억 달러를 반영했다. 순충당금 적립은 소비자 부문에서 8억8,200만 달러(주로 카드), 도매 부문에서 1억4,400만 달러를 포함했다. 순상각은 전년 대비 5억9,000만 달러 증가했으며 주로 카드 부문에서 발생했다. 이는 예상된 정상화 과정의 일부다. 소비자 부문에서 정상화 스토리가 거의 정확히 예상대로 진행되는 것을 계속 보고 있다. 도매 부문에서는 신용 비용이 3억1,600만 달러로 마켓 및 강등을 포함한 높은 순 대출 활동에 의해 주도되었으나, 개선된 거시경제 변수로 부분적으로 상쇄되었다. 전반적으로 신용 품질은 관리 가능하며, 소비자가 견고한 기반에 있고 강력한 노동 시장 및 현재 일종의 노 랜딩 시나리오 중심 사례와 일치한다. 그러나 항상 지적하듯이 그것은 하나의 시나리오이며 많은 다른 시나리오가 있다.
대출 성장 및 시장 환경
평균 뱅킹 및 페이먼트 대출은 전년 대비 2%, 전분기 대비 1% 감소했다. 중간 시장 및 대형 기업 고객 세그먼트에서 신규 대출 수요와 리볼버 활용 모두에서 지속적인 부진을 보고 있는데, 부분적으로 고객들의 수용적인 자본 시장 접근 때문이다. 다가족 주택에서 장기 금리 하락에 따라 대출 실행에서 고무적인 신호를 보고 있지만, 실행이 상환 활동으로 상쇄되므로 단기적으로 전체 성장은 완만할 것으로 예상된다. 금리 인하가 대출 성장 증가 및 일부 투자은행 파이프라인 전환으로 이어질 것으로 예상되었지만, 명백히 한 번의 인하만 있었고 초기지만, 차입에 대한 관심 증가 및 은행 파이프라인 전환과 관련해 이것의 초기 신호가 있는지에 대한 질문에 일반적으로 아니오라고 답했다. 몇 가지 사소한 예외를 제외하고. 분기 후반 투자은행 수수료의 초과 성과가 의미 있는 정도로 언급했듯이 DCM에 의해 주도되었고, 일부 정도 M&A 거래 마감 가속화에 의해 주도되었다고 말하는 것이 아마도 공정할 것이다. 그리고 일부 DCM 초과 성과가 파이프라인에 없는 기회주의적 거래 유형이며, 이는 종종 CFO들이 시장 수준 개선을 보고 뛰어드는 것에 의해 주도된다고 생각한다. 따라서 이것이 인하의 약간의 결과일 가능성이 있다. 다가족 대출 사업에서 예를 들어 모기지 신청 증가 및 재융자에서 약간의 증가를 보았다고 언급했다. 거기에 더 많은 활동의 일부 힌트가 있을 수 있다. 하지만 이러한 인하는 매우 많이 가격에 반영되어 있었다. 수익률 곡선이 오랫동안 역전되어 있었기 때문에 상당 부분 이것은 예상되었다. 따라서 즉각적인 극적인 반응을 기대해야 한다는 것이 명백하지 않으며, 실제로 그것을 보고 있지 않다.
Basel III Endgame 및 규제 전망
Gerard Cassidy의 질문에 대해 Jamie Dimon은 300억 달러의 초과 자본이 Barr 연설을 가정한 것이라고 답했다. 20%가 12%로 가거나 그 이상이 된다. 하지만 다른 요인들이 관련되어 있기 때문에 그 이상일 것이다. 최소 초과 자본을 제공하고 있었다. 그의 견해로는 더 많을 수 있지만, 그것은 그것이며, 최종 숫자를 보기 위해 기다릴 것이다. Jeremy Barnum은 모두가 그 연설에 많은 관심을 기울였으며 중요한 연설이었다고 말했다. 그러나 결국 실제로 제안을 봐야 하는데, 이것에 대한 세부 사항이 많이 중요하기 때문이다. 따라서 초점은 제안을 보기를 희망하여 세부 사항을 처리하고 적절하게 계속 옹호할 수 있도록 하는 것이다. 원래 제안된 것에 비해 요구사항이 감소한다는 것에 대해 이야기하는 것을 알고 있으며, 이는 연설에 따르면 명백히 사실이지만, 원래 제안이 누구나 합리적이라고 생각한 것보다 극적으로 높았기 때문에 그것이 진전이라고 말하는 함정에 빠지지 않도록 조금 조심해야 한다고 생각한다. 명백히 알고 있듯이 이 제안이 나오기 전에는 당시 우세한 자본 요구사항이 어쨌든 이미 필요한 것보다 더 많았다는 것이 강하게 느낀 입장이었다는 것을 상기시키고 싶다. 따라서 여기서 갈 길이 멀며, Jamie가 매우 일관되게 표현해온 입장은 올바르게 해야 하고, 적절한 양의 작업을 해야 하며, 중요하게는 총체적으로 해야 한다는 것이다. 따라서 RWA뿐만 아니라 GSIB, SCB, CCAR이다. Jamie는 숫자가 올바르게 수행되고 정당화되기를 원한다고 강조했다. 올라가야 한다면 그것도 괜찮을 것이다. 단지 진정한 성실함과 진정한 사고, 비용 편익에 대한 약간의 사고, 경제에 무엇을 하는지, 대출 등을 어디로 밀어내는지에 대해 수행되어야 한다고 생각한다. 실제 세부 사항을 보기를 간절히 기다리고 있는데, 그것이 모든 차이를 만들 것이기 때문이다.
QT 종료 전망 및 시장 유동성
Jeremy Barnum은 QT가 4분기 어느 시점에 발표될 것이라는 것이 점점 더 컨센서스인 것 같다고 언급했다. 요점은 그 견해를 진행하면 시스템 전체 예금 성장에 대한 잔여 역풍이 제거된다는 것이며, 이것이 소비자 예금 잔액의 저점에 아마도 있다고 느끼는 이유 중 하나다. Jamie Dimon은 몇 가지 정책 사항을 추가하고 싶다고 말했다. 부분적으로 QE에 의해 주도된 인플레이션 요인이 있기 때문에 실제로 그것을 할 수 있는지 확실하지 않다. 또한 변동성을 보라. JPMorgan에 대한 리스크가 아니다. 시스템에 대한 리스크다. 은행들이 가진 것, 이미 언급했듯이 대차대조표를 약간 제한했다. 따라서 은행들은 수조 달러의 현금을 가지고 있고 레포 시장을 배치할 수 없을 것이다. 그것이 일어날 때마다 좋은 정책인지, 매우 안전하게 할 수 있기 때문에, 완전히 담보되어 있고, 모든 것과 같은 것들, 시장에서 내가 유연한 파이낸싱이라고 부르는 것을 제공하면서, 그것이 일어나고, 연준이 매번 개입해야 한다. 시장에 일종의 변동이 올 때마다 사람들이 공황 상태가 되고, 연준이 개입하여 물건을 제공해야 하는 것이 정책 문제가 된다고 생각한다. 앞으로 조금 더 인플레이션 환경이 있다면 항상 그것을 할 수 있는가? 이것에 대해 매우 신중해야 한다고 생각한다. 이제 그것이 SLR, eSLR, CET1, 모든 이것들, 특히 이것에 대해 조정하는 것을 보아야 한다고 생각하는 이유다. 따라서 나의 견해는 다시 일어날 것이다. 정확히 언제인지 말할 수 없지만, 다시 일어나지 않는다면 놀랄 것이다.
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Q1: 4분기 NII 급감과 2025년 NII 궤적은?
A: Jeremy Barnum은 전체 연도 NII 가이던스가 4분기 NII ex Markets의 상당한 하락, 약 6%를 시사한다고 답했다. 순차적 감소의 가장 큰 단일 동인은 실제로 수익률 곡선이다. 수익률 곡선은 분기 초 Daniel이 의견을 제시한 이후 약간 변경되었지만 크게는 아니다. 예금 잔액과 관련해, 소비자의 경우 현재 말 그대로 저점에 있는 것처럼 느껴진다. 수익률 추구 행동이 상당히 감소했고, 체킹 계좌 잔액이 한동안 상당히 안정적이었다. CD 믹스는 아마도 지금 정점을 찍을 것이다. 도매에서는 이미 약간의 성장을 보고 있다. 2025년에 대해서는 현재 수익률 곡선을 가정할 때 NII ex Markets의 순차적 감소에 대한 상당히 명확한 그림을 본다. 저점은 내년 중반 어느 시점에 발생할 수 있으며, 그 시점에서 잔액, 카드 회전 성장 및 기타 요인의 조합이 순차적 성장으로 복귀시킬 수 있다. 2025년 NII ex Markets에 대한 현재 컨센서스는 870억 달러로 보이며, 이는 분기 초보다 낮아졌지만 여전히 약간 높아 보인다. Jamie Dimon은 "다음번에는 내가 그냥 숫자를 줄 것"이라며 불만을 표출했다. NII는 모든 것이 같다면 숫자지만, 모든 것은 결코 같지 않으며, 수익률 곡선, 경기 침체 대 성장 지속, 끊임없는 결정 등이 모두 영향을 미친다.
Q2: 비용 증가 압력과 투자 우선순위는?
A: Steven Chubak의 질문에 Jeremy Barnum은 Daniel이 의견을 제시할 당시 내년 컨센서스 비용 전망이 940억 달러보다 약간 낮았으며 약간 낮아 보였다고 답했다. 올해 일회성을 정상화하면 900억 달러보다 약간 낮은 핵심 비용 베이스를 제안한다. 900억의 베이스에서 3% 인플레이션을 가정하면 처음부터 수십억 달러를 작업하고 있다. 올해 성장 전략을 계속 실행했으므로 상당한 연율화가 있다. 수수료 및 거래량 관련 비즈니스가 내년에 성장할 것으로 예상하므로 더 높은 비용 부담이 올 것이다. 우선순위 및 투자 측면에서 아무것도 변하지 않았다. 전략이 변하지 않았다. Jamie Dimon은 "비용을 매우 자주 부르지만 나는 투자라고 부른다"고 강조했다. 자산 자산관리에 프라이빗 뱅커 추가, ETF 추가, 국제 프라이빗 뱅킹에 프라이빗 뱅커 추가, Chase Wealth Management 성장, 지점 추가, 혁신 경제 기회 등을 언급했다. 목표는 점유율을 얻는 것이며, 하는 모든 것에서 정말 좋은 수익을 얻는다. 이것들은 기회다. AI가 조금 올라갈 것이며, 시간이 지나면서 훌륭한 것을 생성할 범주다.
Q3: 듀레이션 연장 계획과 EAR 전망은?
A: Jeremy Barnum은 다른 모든 것이 같다면 듀레이션을 연장하는 것이 정책 금리가 선도를 따른다고 가정하면 예상 NII를 변경하지 않는다는 것을 말하는 것이 중요하다고 답했다. 둘째, 수익률 곡선이 여전히 역전되어 있으므로, 정책 금리가 선도를 따르지 않는다고 믿더라도, 지금 연장하는 것은 실제로 단기 NII에 역풍이다. 10-Q가 나올 때 EAR 숫자가 약간 낮아질 것을 볼 것이다. 2.8에서 약 2.1로 하락할 것이며, 현재 추정치가 맞다면. 이는 여러 이유 때문인데, 일부는 수동적이지만 일부는 듀레이션을 약간 연장하는 적극적인 선택이다. 결국 듀레이션을 관리하고 연장하는 선택은 NII의 변동성을 양측의 극단적인 시나리오로부터 회사를 보호하는 것과 균형을 맞추는 것에 관한 것이다. 지금 다른 요인의 결과로 연장하고 싶다면 확실히 할 수 있다. 포트폴리오 내에 용량이 있다. 하지만 현재로서는 있는 곳에 편안하다. Jamie Dimon은 "내가 보장할 수 있는 한 가지는 6개월 후 선도 곡선이 동일한 선도 곡선이 아닐 것"이라고 덧붙였다.
Q4: EAR 및 수익률 곡선 형태의 영향은?
A: Erika Najarian의 질문에 Jeremy Barnum은 나올 때 약 2.1의 숫자를 보여줄 것이라고 답했다. 말할 매우 중요한 것은 알고 있듯이 이 금리 사이클의 경험은 우리의 경험적 EAR이 공개하는 모델 EAR보다 의미 있게 높았다는 것이다. 주된 이유는 소매 예금 베타가 실제로 모델링된 예금 베타보다 낮았기 때문이다. 따라서 시작점으로서 그 EAR 숫자를 보고된 숫자보다 크게 조정해야 하며, 실제로 몇 가지 다른 이유도 있다. 달러, 비달러 민감도가 상호작용하는 방식에 대한 일부 뉘앙스가 있다. 그리고 전단과 후단에 대한 약간의 질문이 있다. 실제로 전단 EAR이 작아졌고 대부분의 EAR이 이제 후단에 있다는 것을 본다. 따라서 다른 모든 것이 같다면 더 가파른 곡선이 우리에게 더 낫다는 것은 확실히 사실이다. 그러나 또한 말하고 싶은 것은 이러한 종류의 경험적 대 이론적 조정이 불균형적으로 전단에 있다는 것이다. 따라서 질문에 답하기 위해, 예, 더 가파른 곡선을 원하지만, 현재 수익률 곡선에 있는 것보다 연준이 더 많이 인하하는 것은 확실히 내년 숫자의 맥락에 대한 여백에서 역풍일 것이다. 연준 인하에 자산 민감하게 남아있다.
Q5: 초과 자본 300억 달러 배치 계획과 철학은?
A: Jamie Dimon은 우선 "지배적(dominant)"이라고 말할 때 매우 조심하라고 답했다. 다양한 국가, 세계 각지, 핀테크 회사, 직접 대출자 등 매우 어려운 경쟁이 있다. 목표는 항상 고객을 서비스하는 것이다. 일부 비용에 대해 이야기할 때 그것은 자본 배치다. 지점을 열 때 초기에 비용을 경험하지만 나중에 예금을 지원하기 위해 자본이 필요하다. 혁신 경제, 프라이빗 뱅커 등도 마찬가지다. 대략 최소 300억 달러의 초과 자본이 있다. 내게는 주머니에서 타오르고 있지 않다. 전체 회사를 소유하고 있으며, 현재 적절히 배치할 수 없다면 기다리는 것이 완벽히 합리적이라고 본다. 미래가 상당히 격동적일 수 있으며, 자산 가격이 내 견해로는 과대평가되어 있다고 상당히 명확했다. 극도로인지 약간인지 모르지만 기다리는 것을 선호한다. 배치할 수 있을 것이다. 주주들은 기다림으로써 매우 잘 서비스 받을 것이다. 1,000억 달러의 6% 모기지를 사서 내일 순이익을 20억 달러 늘릴 수 있다. 그런 식으로 결정을 내리지 않는다. 가장 중요한 것은 고객을 잘 서비스하고, 기술을 구축하고, 그런 것들을 하는 것이다. 또한 실제 초과 자본이 무엇인지 아직 모른다. 약간 인내심을 갖고 기다릴 것이며, 괜찮을 것이다. 이것은 변하지 않을 것이다. 많은 주주들과 이야기하며, 그들은 유형 장부가의 2배 이상으로 주식을 다시 사는 것이 반드시 최선이 아니라는 것을 이해한다. 더 나은 기회가 있을 것이라고 생각하기 때문이다. 시장은 영원히 높게 유지되지 않는다. "현금은 격동의 세계에서 때때로 매우 가치 있는 자산이다. Warren Buffett이 지금 현금을 비축하고 있다. 사람들은 이 세계를 어떻게 항해하려고 하는지, 회사를 위해 장기적으로 어떻게 성장하려고 하는지에 대해 좀 더 신중해야 한다."
Q6: 사적 신용 전략 및 경쟁 우위는?
A: Glenn Schorr의 질문에 Jamie Dimon은 상세한 전략적 및 전술적 설명을 제공했다. 첫째, 고객에게 세계와 그들에게 최고의 제품 및 서비스에 대한 불가지론적 관점을 제공하기 위해 존재한다. 따라서 직접 대출과 신디케이트 대출 또는 기타 전문화된 대출을 모두 제공할 것이다. 모두 플러스와 마이너스가 있다. 직접 대출은 더 빠르게 수행될 수 있고, 계약 조건이 더 간단할 수 있으며, 유니트란치일 수 있다. 더 비싸며, 신디케이트 대출과 직접 대출 사이를 왔다 갔다 하는 많은 것을 보고 있다. 고객에게 기본적으로 그들의 최선의 이익에 있는 것을 제공하고 그러한 제품이 무엇인지 알려줄 것이다. 과거에 직접 대출을 위해 100억 달러의 자본을 할당했다고 언급했다. 실제로 많은 자본을 배치했다. 일부 대출은 상환되었고, 일부는 완료되었다. 따라서 직접 수행할 것이며, 100억, 200억 또는 300억이 될 수 있다. 오늘은 제한되지 않는다. 5억 달러, 10억 달러, 그 이상을 단독으로 또는 파트너와 함께 수행할 것이다. 매우 중요한 것은 한 파트너에게만 할당하지 않을 것이라는 점이다. 여러 공동 대출자를 발표했으며, 이는 더 많은 유연성과 규모를 창출한다. 그 유연성을 사용하여 속도를 늦추거나 모든 사람으로부터 허가를 받아야 하지 않을 것인데, JPMorgan이 인수하고 신디케이트하고 브릿지 론처럼 소유하고 사후에 신디케이트할 수 있기 때문이다. 자체 리스크 측정 등을 사용할 것이다. 다시 말하지만, 모두 고객 서비스와 최고의 것을 제공하는 것을 확실히 하기 위함이다. 다른 전략을 취하고 있다. 독점적으로 한 자본 공급자에게 묶이지 않을 것이다. 그것이 고객에게 제공할 수 있는 것을 제한할 것이라고 생각한다. 자본 차익거래가 발생하고 있음에도 불구하고 수행할 것이다. 은행과 보험사가 보유해야 하는 곳을 보면 극적으로 다르다. 그것은 불리하지만, 오랫동안 다른 비즈니스에서 그러한 불리함을 가지고 있었다. 고객을 위해 옳은 것을 할 것이다. 고객과 비즈니스를 할 때 보통 다른 수익도 얻는다. 따라서 경쟁할 수 있다는 것에 상당히 편안하다.
Q7: Basel III Endgame 최종 제안 및 자본 요구사항은?
A: Gerard Cassidy의 질문에 Jamie Dimon은 300억 달러의 초과 자본이 Barr 연설을 가정한 것이라고 답했다. 20%가 12%로 가거나 그 이상이 된다. 하지만 다른 요인들이 관련되어 있기 때문에 그 이상일 것이다. 최소 초과 자본을 제공하고 있었다. 그의 견해로는 더 많을 수 있다. Jeremy Barnum은 모두가 그 연설에 많은 관심을 기울였으며 중요한 연설이었지만, 결국 실제로 제안을 봐야 하는데 세부 사항이 많이 중요하기 때문이라고 말했다. 초점은 제안을 보기를 희망하여 세부 사항을 처리하고 적절하게 계속 옹호할 수 있도록 하는 것이다. 원래 제안된 것에 비해 요구사항이 감소한다는 것에 대해 이야기하지만, 원래 제안이 누구나 합리적이라고 생각한 것보다 극적으로 높았기 때문에 그것이 진전이라고 말하는 함정에 빠지지 않도록 조금 조심해야 한다. 이 제안이 나오기 전에는 당시 우세한 자본 요구사항이 어쨌든 이미 필요한 것보다 더 많았다는 것이 강하게 느낀 입장이었다. 따라서 갈 길이 멀며, Jamie가 매우 일관되게 표현해온 입장은 올바르게 해야 하고, 적절한 양의 작업을 해야 하며, 중요하게는 총체적으로 해야 한다는 것이다. RWA뿐만 아니라 GSIB, SCB, CCAR이다. Jamie는 숫자가 올바르게 수행되고 정당화되기를 원한다고 강조했다. 올라가야 한다면 그것도 괜찮을 것이다. 진정한 성실함과 진정한 사고, 비용 편익에 대한 약간의 사고로 수행되어야 한다.
Q8: 금리 인하가 대출 성장과 IB 파이프라인 전환에 미친 영향은?
A: Matt O'Connor의 질문에 Jeremy Barnum은 일반적으로 아니오라고 답했다. 몇 가지 사소한 예외를 제외하고. 분기 후반 투자은행 수수료의 초과 성과가 의미 있는 정도로 DCM에 의해 주도되었고, 일부 정도 M&A 거래 마감 가속화에 의해 주도되었다고 말하는 것이 아마도 공정할 것이다. 일부 DCM 초과 성과가 파이프라인에 없는 기회주의적 거래 유형이며, 이는 종종 CFO들이 시장 수준 개선을 보고 뛰어드는 것에 의해 주도된다. 따라서 이것이 인하의 약간의 결과일 가능성이 있다. 다가족 대출 사업에서 예를 들어 모기지 신청 증가 및 재융자에서 약간의 증가를 보았다. 거기에 더 많은 활동의 일부 힌트가 있을 수 있다. 하지만 이러한 인하는 매우 많이 가격에 반영되어 있었다. 수익률 곡선이 오랫동안 역전되어 있었기 때문에 상당 부분 이것은 예상되었다. 즉각적인 극적인 반응을 기대하는 것은 명백하지 않으며, 실제로 그것을 보고 있지 않다. Jamie Dimon은 채무 시장에서 금리가 하락하고 스프레드가 상당히 낮으며 시장이 활짝 열려있어 사람들이 오늘 이를 활용하는 것이 이해가 된다고 말했다. 그러나 이러한 조건이 내년 후반의 지속적인 조건으로 유지되지 않을 수 있다.
Q9: Jamie Dimon의 정부 봉사 가능성은?
A: Mike Mayo의 질문에 Jamie Dimon은 "틀렸다고 생각한다"고 답했다. 항상 미국 애국자였으며, 나라가 회사보다 더 중요하다. 정부가 이것을 올바르게 하는 것이 매우 중요하다고 생각한다. 오늘날 세계를 보면 전체 지정학적 세계를 위해 올바르게 하는 것이 매우 중요하다. 미국 경제에 대해서만 이야기하는 것이 아니다. 정책에 참여하려고 노력한다. 지역 수준, 주 수준, 연방 수준, 국제 수준에서 도우려고 노력한다. 그것이 우리의 일이다. 경제를 성장시키고 그런 것들을 하려고 노력한다. 따라서 내 견해, 의견 또는 관심에서 아무것도 변하지 않았다. 정부가 좋은 일을 하도록 돕는 것이 매우 중요하다고 생각한다. 다음 행정부로부터 국가를 섬기도록 요청받는다면 고려할 것인지에 대한 후속 질문에, 그럴 가능성은 거의 없으며 아마도 하지 않을 것이라고 답했다. 하지만 항상 권리를 유보했다. 사람들에게 약속하지 않는다. 할 필요가 없다. 하지만 하는 것을 사랑한다. 하고 있는 것을 계속 할 의도다. 장기간 이것을 하고 있을 것을 거의 보장하거나 적어도 이사회가 쫓아낼 때까지.
Q10: 소비자 예금 마진 및 거래량 역학 전망은?
A: Saul Martinez의 질문에 Jeremy Barnum은 간단함을 위해 공개된 CCB 예금 마진 숫자를 참조하지 않고 질문에 답하려고 한다고 말했다. 그 숫자는 명백히 CCB 예금에 지급된 금리와 그에 대한 내부 FTP의 조합이며, 이것은 베타 및 기타 것들의 모델링의 함수로서 진화하는 복잡한 것이기 때문이다. 따라서 실제로 이것을 단순히 전사적 관점에서 보고 지급된 금리의 진화를 보는 것이 더 도움이 된다고 생각한다. 정책 금리의 맥락에서 대략, 듀레이션 관리 및 모든 다른 요인들을 제쳐두고. 그렇게 할 때 보는 것은, 예금 마진(이러한 목적을 위해 정책 금리와 소비자 예금의 가중 평균 금리 지급의 차이로 단순히 정의)이 지속 불가능하게 높았다고 한동안 말해왔다는 것이다. 그리고 그것은 한 가지 방법 또는 다른 방법으로 수정되어야 했다. 예금이 체킹과 저축을 통해 상품 수준에서 재가격되거나, 내부 이동(즉, CD 믹스 성장)을 엄청나게 보거나, 낮은 정책 금리를 보게 될 것이었다. 지금 앉아있는 곳에서, 물론 주어진 순간의 시장 경쟁 맥락에서 예금 환경이 무엇인지 보면서 가격 결정을 내린다. 그러나 주요 은행 관계를 유지하기 위해 재가격할 필요가 없었으며, 이것이 항상 핵심 전략이었다. 여백에서 일종의 뜨거운 돈을 결코 쫓지 않을 것이었다. CD에 크게 기울였고 현재 CD 믹스 수준에 도달했으며, 이것이 좋은 전략이었다. 지금 앉아있는 곳에서, 이제 정책 금리 하락의 결과로 마진이 내려오고 있다. 가격 관점에서 상당히 편안한 위치에 놓이는 것 같다. CD 믹스가 아마도 정점을 찍었다고 생각한다. 하락하는 동안 사이클 시작 시 있었던 0으로 다시 내려가지 않을 것이다. 그것을 실현하는 것이 중요하다. 따라서 다른 모든 것이 같다면 약간의 마진 압박이 생성된다. Jamie Dimon은 비정상적인 기간은 0%에서 1% 또는 2% 사이의 범위였다고 지적했다. 그 외에는 정상적인 은행 업무의 정상적인 예금 마진이 2%~2.5%다. Barnum은 동의했다.
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1. NII 하락 사이클 진입: 2025년 중반 저점 예상, 870억 달러도 "약간 높음"
JPMorgan은 명확히 NII 하락 사이클에 진입했다. 4분기 NII가 전분기 대비 약 6% 감소할 것으로 예상되며, 2025년 중반까지 순차적 감소가 지속될 것이다. 경영진이 제시한 2025년 NII ex Markets 컨센서스 870억 달러는 "여전히 약간 높아 보인다(still looks a little toppy)"는 표현이 핵심이다. 저점은 이보다 낮을 것이며, 연도 후반에 카드 회전 성장(올해보다는 작지만)과 예금 잔액 증가(QT 종료 효과 포함)로 순차적 성장이 재개될 것이다. 가장 큰 동인은 수익률 곡선이지만, Jamie Dimon이 강조했듯이 "모든 것은 결코 같지 않다." 경기 침체 대 성장 지속, 회사와 시장의 끊임없는 결정 등이 모두 영향을 미친다. 투자자들은 2025년 평균 NII이 850억~870억 달러 범위에 있을 것으로 예상해야 하며, 이는 2024년 915억 달러에서 약 5~7% 하락을 의미한다. Markets NII와 관련해서는 4분기 약 8억 달러를 시사했으며, 이를 연율화하면 약 32억 달러로 올해 수준보다 상당히 높은 시작점 실행률을 제공한다. Markets NII는 부채 민감하므로 금리 인하 사이클에서 하락 압력이 있지만, 이는 거의 항상 최종선 중립적이며 NIR로 상쇄된다. 핵심 통찰은 JPMorgan이 2023년 말 경고했던 NII 정상화가 이제 본격적으로 진행 중이라는 점이다. 그러나 이는 2023년 3분기 "과다 수익" 경고와 같은 맥락이다. 회사는 여전히 강력한 수익성을 유지하고 있으며, NII 하락은 비이자수익(투자은행, 자산관리) 성장으로 부분적으로 상쇄될 것이다. 예금 마진이 정상 수준인 2~2.5%로 회귀하는 것은 건강한 정상화이며, 주요 은행 관계를 희생하지 않으면서 진행되고 있다. 소비자 예금이 저점에 도달했고 CD 믹스가 정점을 찍었다는 신호는 긍정적이다. QT 종료가 4분기에 발표되면 예금 성장에 순풍이 될 것이다.
2. 투자은행 강력한 분기, 하지만 지속가능성 의문: 기회주의적 거래 vs. 구조적 회복
IB 수수료 31% 증가는 인상적이지만, 경영진의 신중한 어조가 중요하다. 분기 후반 초과 성과는 "의미 있는 정도로" DCM(채무자본시장)에 의해 주도되었으며, 일부는 M&A 거래 마감 가속화에 의한 것이다. 중요한 것은 일부 DCM 초과 성과가 "파이프라인에 없는 기회주의적 거래"라는 점이다. 이는 CFO들이 시장 수준 개선을 보고 뛰어든 것으로, 구조적 회복보다는 일시적 기회 포착의 성격이 강하다. 금리 인하의 "약간의 결과"일 가능성이 있지만, 이러한 인하는 이미 상당히 가격에 반영되어 있었고 수익률 곡선이 오랫동안 역전되어 있었기 때문에 즉각적인 극적인 반응은 예상되지 않는다. Jamie Dimon의 "채무 시장이 활짝 열려있지만 이러한 조건이 내년 후반까지 유지되지 않을 수 있다"는 경고는 핵심이다. M&A 규제 환경과 지정학적 상황은 지속적인 불확실성의 원천이다. 대출 성장도 제한적이다. 중간 시장 및 대형 기업에서 신규 대출 수요와 리볼버 활용 모두 부진한데, 고객들이 수용적인 자본 시장에 접근하고 있기 때문이다. 이는 역설적으로 IB 수수료에는 긍정적이지만 대출 성장에는 부정적이다. 투자자들은 3분기 IB 실적을 구조적 회복의 시작이 아니라 유리한 시장 조건과 일부 기회주의적 거래의 결과로 봐야 한다. 4분기와 2025년 1분기가 이 모멘텀을 유지할 수 있는지가 중요한 테스트가 될 것이다. 연초 대비 지갑 점유율 9.1% 1위 유지는 긍정적이지만, 전체 시장 파이가 여전히 역사적 정상 수준보다 작다는 점을 잊지 말아야 한다.
3. 비용은 "투자"다: 2025년 940억 달러 이상 예상, AI 및 성장 투자 지속
Jamie Dimon의 "비용을 매우 자주 부르지만 나는 투자라고 부른다"는 발언이 회사의 철학을 요약한다. 2024년 일회성을 정상화한 900억 달러 베이스에서 3% 인플레이션만 가정해도 수십억 달러가 추가되며, 올해 성장 전략 실행의 연율화, 수수료 및 거래량 관련 비즈니스의 예상 성장 등을 고려하면 940억 달러보다 약간 낮았던 컨센서스가 낮아 보인다는 평가가 합리적이다. 투자 우선순위는 변하지 않았다: 자산관리에 프라이빗 뱅커 추가, ETF 확대, 국제 프라이빗 뱅킹 성장, Chase Wealth Management 확대, 지점 확대, 혁신 경제 기회, AI 투자 등. 목표는 시장 점유율 확대이며, "하는 모든 것에서 정말 좋은 수익을 얻는다"고 강조했다. AI는 "시간이 지나면서 훌륭한 것을 생성할 범주"로 투자가 증가할 것이다. 투자자들은 2025년 비용이 950억~970억 달러 범위에 있을 가능성을 고려해야 한다. 그러나 이는 부정적 신호가 아니다. 이러한 투자들은 AWM의 기록적인 720억 달러 장기 순유입, CCB의 연속 4년 소매 예금 점유율 1위, CIB의 지갑 점유율 1위 등 구체적인 성과로 이어지고 있다. 효율성 비율(efficiency ratio) 관점에서는 비용 증가가 우려스러워 보일 수 있지만, 장기 프랜차이즈 가치 관점에서는 필수적 투자다. 경영진이 단기 비용 최적화보다 장기 성장에 초점을 맞추고 있다는 점은 명확하다. "우리는 항상 비용에 매우 집중하고 있다. 예산 사이클을 거치면서 내부 규율이 그 어느 때보다 공격적이다"는 Barnum의 발언이 이를 뒷받침한다.
4. 초과 자본 300억 달러, 하지만 배치는 인내심 있게: "자산 가격 과대평가, 현금은 가치 있다"
Jamie Dimon의 자본 배치 철학은 투자자들에게 중요한 시사점을 제공한다. 최소 300억 달러(실제로는 더 많을 수 있음)의 초과 자본이 "주머니에서 타오르고 있지 않다." 미래가 "상당히 격동적일 수 있으며" 자산 가격이 "과대평가되어 있다"는 견해가 명확하다. 극도로인지 약간인지는 모르지만 "기다리는 것을 선호"한다. "배치할 수 있을 것이며, 주주들은 기다림으로써 매우 잘 서비스 받을 것"이라는 확신이 있다. 유형 장부가의 2배 이상으로 자사주 매입을 하는 것이 최선이 아니라고 보는 이유는 "더 나은 기회가 있을 것이라고 생각하거나 어느 시점에 더 싼 가격에 다시 살" 수 있기 때문이다. "시장은 영원히 높게 유지되지 않는다"는 경고는 강력하다. Warren Buffett이 현금을 비축하고 있다는 언급은 의미심장하다. "현금은 격동의 세계에서 때때로 매우 가치 있는 자산"이라는 철학이다. 포트폴리오 인수와 관련해서는 "신용 자산을 사러 시장에 나갈 것이라고 말하기 어렵다"고 했지만, "고객을 돕기 위해 신용 자산을 창출하는 것은 완전히 다른 문제"라고 구분했다. 고객과 관련해서는 신용 자산 스프레드뿐만 아니라 보통 다른 수익도 얻는다. 은행가들이 그런 식으로 자본을 배치할 수 있다면 물론 더 하고 싶다. 투자자 관점에서 이는 양날의 검이다. 단기적으로는 자사주 매입 제한(이번 분기 60억 달러는 Visa 매각 대금 포함)과 낮은 자본 환원을 의미한다. 그러나 장기적으로는 자본 규율과 가치 투자 철학을 보여준다. Dimon이 "유일하게 정말 틀릴 때는 주가가 훨씬 올라가서 훨씬 높은 가격에 사야 할 때"라며 "그것이 일어나는 것에 대해 진짜 회의론자가 될 것"이라고 한 점이 흥미롭다. 이는 주가 상승에 대한 회의적 전망을 시사한다. 투자자들은 JPMorgan을 자본 성장(CET1 15.3%, 분기당 약 70bp 유기적 생성) 스토리로 봐야 하며, 그 자본이 현재는 "비축"되고 있지만 적절한 시점(시장 조정, 인수 기회, 더 낮은 밸류에이션)에 전략적으로 배치될 것이라고 봐야 한다.
5. 사적 신용 차별화 전략: 다수 파트너, 고객 우선, 유연성 극대화
JPMorgan의 사적 신용 전략은 경쟁사들과 명확히 차별화된다. 다른 은행들이 단일 대형 자산운용사(예: Apollo, Ares)와 독점적 파트너십을 맺는 것과 달리, JPMorgan은 "한 파트너에게만 할당하지 않을 것"이다. 여러 공동 대출자를 발표했으며, 이는 "더 많은 유연성과 규모"를 창출한다. 핵심은 고객에게 "불가지론적 관점"을 제공하는 것이다. 직접 대출, 신디케이트 대출, 기타 전문화된 대출을 모두 제공하며, "고객의 최선의 이익에 있는 것"을 제공한다. 직접 대출이 더 빠르고 계약 조건이 간단하며 유니트란치일 수 있지만 더 비싸다는 것을 고객에게 명확히 알린다. 과거에 100억 달러의 자본을 할당했으며 실제로 많은 자본을 배치했고 일부는 상환되었다. 앞으로 100억, 200억 또는 300억 달러가 될 수 있으며 "오늘은 제한되지 않는다." 5억 달러, 10억 달러, 그 이상을 단독으로 또는 파트너와 함께 수행할 것이다. 중요한 것은 "독점적으로 한 자본 공급자에게 묶이지 않을 것"이라는 점이다. 이것이 "고객에게 제공할 수 있는 것을 제한할 것"이기 때문이다. "더 가격 경쟁력이 있을 수 있고, 제3자 자본 공급자에게 맞는 솔루션이 아닌 매우 구체적인 것을 일부 수행할 수 있다." 자본 차익거래(은행 vs. 보험사 자본 요구사항의 극적인 차이)가 불리하지만, "오랫동안 다른 비즈니스에서 그러한 불리함을 가지고 있었다." "고객을 위해 옳은 것을 할 것이며" 고객과 비즈니스를 할 때 "보통 다른 수익도 얻는다"고 강조했다. 이 전략의 장점은 유연성과 고객 중심성이다. 단점은 단일 파트너십의 규모의 경제를 포기하는 것이다. 그러나 JPMorgan의 관점에서는 고객 관계와 크로스셀 기회가 더 가치 있다. "압박이 가해지고 있으며, 모두가 이것도 들었기를 바란다"는 Dimon의 마지막 발언은 경쟁 의지를 보여준다. 투자자들은 이것이 장기 게임임을 인식해야 한다. 단기적으로 사적 신용 매출 기여는 제한적이지만, 고객 관계 심화와 CIB 프랜차이즈 방어 측면에서 전략적 가치가 있다. Jane Street 등 비은행 시장조성자들과의 경쟁도 "리스크가 아니라 현실"이지만, JPMorgan은 "모든 전통적 방식과 모든 새로운 방식에서 경쟁할 준비를 하고 있다"고 자신한다.