📞 UnitedHealth Group Q4 FY2025 컨콜 요약

일시: 2026년 1월 27일

경영진: Stephen Hemsley (회장 겸 CEO), Tim Noel (UHC CEO), Patrick Conway (Optum CEO), Wayne DeVeydt (CFO)

---

1. 실적요약

| 항목 | 실적 | 비고 |

|------|------|------|

| 2025년 조정 EPS | $16.35 | 예상 약간 상회 |

| 2025년 매출 | ~$448B | +12% YoY |

| 2025년 MCR | 89.1% | 예상보다 양호 |

| 2025년 운영비율 | 13.3% | 투자 반영 |

| 2025년 현금흐름 | $19.7B | 1.5x NI |

| 국내 회원 증가 (2025) | 415K+ | |

| Q4 특별 손실 | $1.6B (세후, 순액) | 대부분 non-cash |

| 2026년 조정 EPS 가이던스 | >$17.75 | 최소 8.6% 성장 |

| 2026년 매출 | ~$440B | |

---

2. 핵심메시지

• 1. 2025년 마무리: 조정 EPS $16.35로 예상 약간 상회. $1.6B 특별 손실 제외 (사이버, 포트폴리오, 구조조정)

• 2. 2026년 회복 경로: >$17.75 조정 EPS (최소 8.6% 성장). UHC double-digit 성장, Optum low~high single-digit 성장. V28 3년차 및 Medicaid 압박 지속

• 3. 회원 대폭 감소: MA 1.3M-1.4M, Medicaid 565K-715K, Commercial 1.3M-1.4M → 총 2.3M-2.8M 감소. 마진 회복 우선

• 4. 2027년 Advance Notice 부정적: 의료 이용·비용 트렌드 미반영. 추가 혜택 축소 및 지역·플랜 철수 검토 필요

• 5. Optum Health 재편 완료: 네트워크 20% 축소, 리스크 회원 15% 축소, EMR 18개→3개 통합. 2026년 OI 9% 성장, 마진 30bps 확대

• 6. Optum Financial → Insight 통합: AI 기반 revenue cycle + 결제·금융 통합으로 실시간 point-of-care 승인·결제 구현

• 7. 투명성·신뢰 강화: 독립 검토 보고서 발행 (12월), PA·claim approval rate 등 성과 지표 공개 예정

---

3. 사업부별 실적

UnitedHealthcare (UHC)

• 2025년 성과: 의료비 패턴 업데이트 전망 inline. 2026년 가격 결정 뒷받침
• Medicare Advantage:
• 2025년 트렌드 7.5% (예상 일치)
• 2026년 트렌드 10% (유지)
• 2026년 MA 회원 감소: 1.3M-1.4M (Individual + Group + D-SNP)
• AEP 경쟁 격화로 예상보다 높은 이탈
• 마진 회복 우선 전략 결과
• MA 마진 50bps 개선 (2025년 대비)
• 2027년 Advance Notice: 의료 이용·비용 트렌드 미반영. CMS와 협력하여 최종 요율 개선 추진. 실패 시 혜택·플랜 대폭 축소 불가피
• Medicaid:
• 2026년 1/1 draft rate 약 절반 수령
• 총 6-7% 요율 인상 예상 (의료비 트렌드 미만)
• 회원 565K-715K 감소 (D-SNP 포함, 1개 주 철수)
• 2026년 마진 추가 악화 (2025년 breakeven → 2026년 negative)
• Commercial:
• Fully insured 거의 모든 repricing 완료
• 트렌드 11% 지속
• 2026년 Commercial 리스크 회원 감소: 1.3M-1.4M
• ACA 500K+ (회원 2/3 감소)
• Fully insured: 시장 감소, pricing, self-funded 이동
• Group fully insured: 2026년 마진 2025년 대비 절반 이상 gap closing. 2027년 7-9% 범위 도달
• ACA: 2026년 마진 ~1% (±1%)
• 2026년 UHC 전체:
• 조정 OI 성장 13%
• OI 마진 40bps 확대
• 회원 2.3M-2.8M 감소
• 운영비 절감 $1B (AI 지원)
• 2027년 목표 마진 범위 근접 (2026년은 약간 하회)
• ACA rebate pledge: 2026년 ACA 이익을 고객에게 환급 (정책 개선 대기)

Optum Health

• 2025년 Q4 성과: 예상 약간 하회
• Q4 조정 OI ~$2.3B (Q3 가이던스 $3B 미만에서 하회)
• 구조조정 비용 및 일회성 항목 반영
• Optum Financial 이동 제외 시 조정 OI ~$1.5B (새 baseline)
• 2025년 마진: <3% (VBC <1%)
• 2026년 전망:
• OI 성장 ~9%
• 마진 30bps 확대
• 재편 완료:
• 네트워크 축소 20% (affiliated 네트워크)
• 리스크 회원 축소 15% (PPO 탈락, 시장 재배치, payer de-delegation)
• EMR 통합: 18개 → 3개 (employed 그룹 100%)
• Ancillary services 리스크 제거, 핵심 의료에 집중
• 통합 VBC 모델:
• Primary care 중심 + specialty, imaging, surgery, home health, behavioral, wraparound
• Aligned payment model (예방·전체론적 케어 vs 볼륨 보상)
• 진료비 30% 절감, NPS 90 달성 사례 (Texas 750K+ 환자, 50+ 클리닉, 4.5 stars)
• Mature VBC 환자 30% 이미 목표 마진 범위 달성
• 장기 마진 목표 재확인: Optum Health 6-8%, VBC 5%

Optum Insight

• 2026년 전망:
• OI 성장 >4%
• 마진 90bps 확대
• 성장 동력: 신규 판매, 신제품 상용화, 비용 관리, 기존 사업 볼륨 증가
• Optum Financial 통합:
• Optum Real (AI revenue cycle) + Optum Financial (결제·금융)
• 실시간 point-of-care 승인·결제 (post-service reconciliation → real-time monetization)
• 마찰 감소, provider 유동성 개선, payer에 신규 가치 풀 창출
• AI-first 혁신: 2026년 우선순위 실행 → 2027년 이후 본격 성장

Optum Rx

• 2026년 전망:
• OI 성장 (마진 20bps 확대, 조정 기준)
• Selling season: 800+ 신규 고객 관계 (2026-2027년 영향)
• UHC 회원 감소: 신규 고객으로 약 절반 이상 상쇄
• 투명성 리더십:
• 100% rebate pass-through: 95%+ 고객 참여 (2026년), 2027년 말 100%
• 약국 비용 기반 상환
• PA 제거 180개 약품 (전체 PA 10%+ 감소)
• 비용 절감: 회원당 연간 $2,200 처방약 절감

---

4. 가이던스

2025년 (확정)

• 조정 EPS: $16.35 (예상 약간 상회)
• 매출: ~$448B (+12%)
• MCR: 89.1% (예상보다 양호, charge 20bps 영향 포함)
• 운영비율: 13.3% (charge 40bps 영향 포함, employee incentive $800M+ 반영)
• 현금흐름: $19.7B (1.5x NI)

Q4 특별 손실 $1.6B (세후, 순액)

• 1. 사이버 공격 마무리: ~$800M (provider loan 및 미수금 회수 기대치)
• 2. 포트폴리오 최적화: ~$440M 순이익 (철수 자산 관련)
• 3. 구조조정: ~$2.5B (계약 재평가, 부동산, 인력 감축)
• 포함: $625M 손실 계약 충당금 (2026년 철수 불가 계약)

2026년 (공식 가이던스)

• 조정 EPS: >$17.75 (최소 8.6% 성장)
• 매출: ~$440B
• 순이익: 최소 $17.10/주
• MCR: 88.8% ±50bps
• 상반기: midpoint 이하
• 하반기: midpoint 이상
• 운영비율: 12.8% ±50bps (비용 관리, 생산성, AI 초기 효과 + 인력·기술 투자)
• 현금흐름: 최소 $18B (1.1x NI)
• 계절성: 연간 2/3 약간 미만이 상반기 (2025년 유사, IRA Part D 영향)
• Optum Financial 재분류: Optum Health → Optum Insight

자본 배분

• 배당: 계속 지원
• 부채비율: 연말 전 40% 목표 도달
• 자사주 매입: 2026년 하반기 재개 예정

투자 계획

• AI 투자: 2026년 ~$1.5B, 2027년 최소 동일 수준 지속

---

5. Q&A 핵심

• 1. Q (Josh Raskin): MA 회원 감소 및 2027년 전망
• A (Tim Noel): 2026년 마진 우선 전략 성공적. 1.3M-1.4M 감소는 계획 범위 내. 2027년 Advance Notice는 $130B 3년간 감축에 추가 압박. 혜택·플랜 대폭 축소 불가피. 마진·회원 point estimate 제시 불가. 장기적으로 VBC 모델이 더 중요
• A (Hemsley): MA는 전체 시장 서비스의 일부. Optum도 UHC 및 타 payer에게 상호 보완적. 균형 필요

• 2. Q (Justin Lake): Optum Health Q4 underperformance
• A (Kristen Gil): Q4 OI $2.3B (Q3 가이던스 <$3B 대비 하회). 구조조정·일회성 항목 반영. Optum Financial 제외 시 조정 OI $1.5B (새 baseline). 통합 VBC 모델로 재정립. 6개월 전보다 훨씬 강함

• 3. Q (Kevin Fischbeck): 2027년 rate 코딩 영향 및 Optum Health 마진
• A (Tim Noel): Risk model(1.8%), chart review(1.5%) 영향은 산업 평균과 동일 예상 (UNH 차별 없음)
• A (Kristen Gil): Optum Health 6-8% 장기 마진 유지. Texas 사례 (750K 환자, 30% 비용 절감, NPS 90, 목표 마진 달성). Mature VBC 환자 30% 이미 목표 마진 범위. 실행 개선 집중

• 4. Q (Stephen Baxter): Medicaid 요율 및 마진
• A: 2026년 전망 불변. 6-7% 요율 인상 예상 (의료비 트렌드 미만). 2025년 breakeven → 2026년 negative. Trough 예상. 18-24개월 후 rated margin 2% 복귀

• 5. Q (Lisa Gill): Part D 계절성 및 Optum Rx 신규 고객
• A (Bobby Hunter): IRA로 Part D 계절성 균등화. 2026년 benefit 설계 산업 추세 일치. 2025년 pharmacy 비용 트렌드 양호
• A (John Prince): 2026년 selling season 강세. 800+ 신규 고객. UHC 회원 감소 절반 이상 상쇄. OI 성장 2%. 장기적으로 high single~low double-digit 성장 복귀. 고객 선택 이유: affordability (연간 $100B 절감), transparency (100% rebate pass-through, P&T 위원회), execution (NPS 90+, PA 10%+ 감소)

• 6. Q (Scott Fidel): Commercial 회원 감소 및 마진
• A (Dan Noel): 1.3M-1.4M 감소, ACA 500K+, 나머지 fully insured (시장 감소, pricing, self-funded 이동). ACA 마진 ~1% (±1%). Group 2026년 마진 2025년 대비 절반 이상 gap closing, 2027년 7-9% 도달. 1월 performance 고무적

• 7. Q (AJ Rice): 2027년 low double-digit, 2028년 정상 성장 가능성
• A (Hemsley): 2027년 구체 논의 불가. 사업 수개월 전보다 훨씬 강함. 2026년 더욱 강화 계획. 장기 성장률 13-16% 달성 가능 확신. 유기적 성장 + AI 생산성 + VBC + 자본 관리로 시장 니즈 대응. Full potential 발휘 필요

• 8. Q (Ann Hynes): 2026년 트렌드 10% 상세
• A (Tim Noel): Medicare 10%, Commercial 11%, Medicaid nuance 많음. 2025년 트렌드 (MA 7.5%) 예상 일치. 2026년 지속 예상

• 9. Q (Erin Wright): Optum Health 개선 진행 및 VBC 정책 지원
• A (Kristen Gil): 평가 후 2026년 기반 강화 느낌. 6-8% 마진 목표 유지. Texas·mature 코호트 사례. 2026년 modest improvement, 2027년 가속. VBC는 고품질·저비용·좋은 경험 제공. 예방·전체론적 케어 vs 볼륨 보상
• A (Hemsley): 시장 압박이 오히려 VBC를 더 compelling하게. VBC 환자 retention 강함

• 10. Q (Jessica Tassan): 독립 검토 결과 및 신뢰
• A (Hemsley, Tim Noel): 12월 보고서 긍정적. 정책·절차·컴플라이언스·감독 모두 강건. 2026년 3-4개 추가 검토 (risk assessment accuracy, clinical policy, pharmacy services). 행정부와 검토. 투명성·신뢰 장기 책임 인식

---

6. 투자자 인사이트

투자 포인트

• 회복 경로 명확: 2026년 >8.6% 성장. UHC double-digit 성장, Optum 회복 시작
• 구조 개선 완료: Optum Health 네트워크·리스크·EMR 정리. UHC repricing 완료
• AI 투자 가속: 2026-2027년 각 $1.5B 투자. Optum Insight Real, Integrity One, Crimson 등 상용화
• 투명성·신뢰 강화: 독립 검토, 성과 지표 공개로 장기 신뢰 구축
• 자본 배분 정상화: 2026년 하반기 자사주 재개
• VBC 장기 가치: Texas 사례 및 mature 코호트 목표 마진 달성

리스크 요인

• 1. 회원 대폭 감소: 총 2.3M-2.8M 감소 (MA 1.3M-1.4M, Commercial 1.3M-1.4M, Medicaid 565K-715K)
• 2. 2027년 추가 압박: Advance Notice 부정적. 혜택·플랜 추가 축소 불가피
• 3. Medicaid 적자: 2026년 negative margin
• 4. 성장률 역사적 목표 미달: 8.6% vs 13-16% 목표. 2027년 회복 의존
• 5. Optum Health 장기 회복: 2026년 9% 성장, 마진 30bps 개선에 그침. VBC 5% 목표는 수년 소요
• 6. 정책 불확실성: MA funding, ACA subsidies 만료, Medicaid 개혁 등

밸류에이션 고려사항

• 2026년 회복 시작: $17.75 EPS는 2025년 $16.35 대비 개선이나, 역사적 성장률 대비 낮음
• 장기 회복 시나리오: 2027년 가속, 2028년 정상화 경로 제시. 실행 리스크 상존
• AI 투자 기대: Optum Insight 제품 조기 견인력 긍정적. 2027년 이후 재무 기여
• 투명성 프리미엄: 독립 검토 및 지표 공개로 신뢰 회복 시 밸류에이션 re-rating 가능
• 회원 감소 우려: 2.3M-2.8M 감소는 top-line 성장 압박. 마진 개선으로 상쇄 필요

경쟁사 대비 포지셔닝

• MA 산업 전반 압박 (2027년 Advance Notice 부정적). UNH 외 경쟁사도 유사 압박 예상
• UNH는 구조 개선 선제 대응. Repricing 완료, VBC 재집중
• Optum 통합 모델 (Health + Insight + Rx)은 장기 차별화 요소
• AI 투자 (Optum Insight)는 competitive moat 강화 가능
• 단기적으로 회원 감소 불가피하나, 마진 회복 우선 전략 명확